[217] 두산에너빌리티 SMR 파운드리의 등장과 장기 성장 전략

주요 투자 포인트 요약

KB증권은 두산에너빌리티에 대해 투자의견 'Buy', 목표주가 34,000원으로 커버리지를 개시했습니다. 이는 현재 주가 대비 27.8%의 상승 여력을 의미합니다. 두산에너빌리티는 다음과 같은 세 가지 성장 동력으로 장기적인 성장이 예상됩니다:

1. SMR 시장 개화: 향후 5년간 SMR 60기 수주 전망 (NuScale, X-energy, TerraPower 등 협력업체)
2. 글로벌 대형원전 수주 증가: 2025-2029년 8기의 대형원전 수주 예상 (체코 원전 2기 및 국내 신규원전 2기 등)
3. 가스터빈 기자재 시장 진출: 제품 개발을 통한 시장 신규 진입

두산에너빌리티는 2029년까지 원전부문 20.6조원, 가스/수소부문 9.4조원의 수주잔고 달성을 가이던스로 제시했습니다.

2025년 실적 전망

두산에너빌리티의 2025년 연결 기준 매출액은 15.8조원(-2.5% YoY), 에너빌리티 부문 매출액은 6.7조원(-8.8% YoY)으로 전망됩니다. 그러나 영업이익은 연결 기준 1.2조원(+16.7% YoY), 에너빌리티 부문 3,656억원(+50.1% YoY)으로 크게 개선될 것으로 예상됩니다.

석탄 및 담수화 부문의 저마진 매출이 감소하는 반면, 수익성이 높은 원자력 기자재 및 가스발전 관련 매출 비중이 증가하면서 수익성이 개선될 전망입니다. 이에 따라 영업이익률은 2024년 6.3%에서 2025년 7.5%로 1.2%p 상승할 것으로 예상됩니다.

SMR 시장 전망과 두산에너빌리티의 기회

SMR 시장의 급격한 성장

IEA에 따르면 글로벌 SMR 설비용량은 2025년 0.3GW에서 2050년까지 최소 39GW에서 최대 200GW까지 확대될 전망입니다. 이는 향후 15년간 연평균 38.3%~54.3%의 성장률에 해당합니다.

현재 전 세계에서 개발 및 운영 중인 SMR 모델은 91개에 달하지만, 대부분은 아직 설계 단계에 머물러 있습니다. 건설 중이거나 운영 중인 원자로는 5개(5.5%)에 불과한 상황입니다.

두산에너빌리티의 경쟁 우위

두산에너빌리티는 원전 Value Chain에서 다양한 SMR 설계업체들과 협력관계를 맺고 시제품 개발에 참여하고 있습니다:

• NuScale Power: 2019년 1.04억 달러 투자, 기자재 공급권 확보, 초도호기 기자재 발주 준비 중
• X-energy: 2023년 500만 달러 투자, 기자재 공급권 확보, 제작성 검토 중
• TerraPower: 2024년 Natrium 프로젝트 기자재 제작성 검토 및 공급권 확보

원전 주기기 제조는 한정된 수의 업체들이 경쟁하는 과점 시장으로, 두산에너빌리티는 유일하게 주단공장까지 보유한 원전 주기기 제작업체로서 경쟁력을 갖추고 있습니다.

대형 원전 시장의 새로운 확대

글로벌 원전 규모는 2023년 416GW에서 2050년 647GW~1,017GW로 확대될 전망입니다. 전력 수요 증가와 에너지 안보 의식 상승으로 글로벌 원전 수요가 증가하고 있으며, 특히 동유럽 국가들에서 뚜렷한 수요 증가가 관찰되고 있습니다.

두산에너빌리티는 한국형 원전(APR1400) 외에도 다양한 노형에 대한 주기기 및 부품 수주, 시공이 가능한 역량을 갖추고 있어 글로벌 원전 시장 확대의 수혜를 받을 것으로 예상됩니다.

가스터빈 시장 진출

두산에너빌리티는 2019년 국내 최초로 H급 터빈을 개발했으며, 현재 국내 발전업체 중심으로 수주를 확대해 나가고 있습니다. 향후 5년간 국내에서 7조원 이상의 가스터빈 관련 수주를 목표로 하고 있으며, 2026년 말 해외 시장 진출도 계획하고 있습니다.

 

 

투자 리스크

1. 그룹사 지배구조 개편 가능성: 두산그룹의 지배구조 개편 시도가 재개될 경우 주가 변동성 위험
2. 원전 도입 스케줄 변동: 국내외 주요 원전 도입 여부 및 스케줄 변동 가능성

밸류에이션

목표주가 34,000원은 DCF 방식(WACC 6.5%, 영구성장률 1.0%)으로 산출했으며, 12M Fwd. P/B 2.8배에 해당합니다. 이는 19일 종가 대비 27.8%의 상승여력을 나타냅니다.

주요 재무 지표

구분	2023	2024	2025E	2026E
매출액 (십억원)	17,590	16,233	15,821	16,823
영업이익 (십억원)	1,467	1,018	1,188	1,474
지배주주 순이익(십억원)	56	77	387	542
EPS(원)	87	120	604	847
P/E(배)	183.0	146.2	44.1	31.4
P/B(배)	1.4	1.5	2.2	2.1
ROE(%)	0.8	1.1	5.2	6.8

결론

두산에너빌리티는 SMR 시장의 개화, 글로벌 대형 원전 증가, 가스터빈 시장 진출 등 세 가지 성장 동력을 통해 장기적으로 성장할 것으로 전망됩니다. 특히 원전 주기기 제조 분야의 독보적인 역량을 바탕으로 SMR 파운드리 역할을 수행하며 미래 성장을 이끌어갈 것으로 기대됩니다.